QUAL È L’OBIETTIVO DEI RIALZI VOLUTI DALLA LAGARDE? QUALI LE PROSPETTIVE ECONOMICHE?

Christine Lagarde, presidente della Banca Centrale Europea

Questa primavera è stata caratterizzata da notevoli turbolenze finanziarie, con i riflettori sempre più puntati sui timori di rischio sistemico a seguito di una serie di fallimenti bancari al di fuori dell’area dell’euro. Sebbene le ricadute vissute dalle banche dell’area euro siano state limitate, questi eventi sono serviti a dimostrare che comunque il sistema bancario è solido. La decisione della Lagarde di aumentare i tassi dello 0,25 – decimo rialzo in 14 mesi – di sicuro non rende felici coloro che hanno prestito a tasso variabile, visto che le rate dei vecchi mutui sono cresciute fino al 75% in più. Lo afferma la Fabi sottolineando che chi pagava una rata di circa 500 euro al mese oggi paga 875 euro mensili ossia 375 euro in più. Che non sono di certo pochi. Anche per chi si apprestasse a sottoscrivere un mutuo a tasso fisso non ci sono buone notizie perché i nuovi tassi sono passati da un interesse medio del 3.8% a oltre il 6%.  Chi non appartiene e lavora nel mondo finanziario si domanda quale sia il motivo di questo salasso apparentemente kamikaze ma che in realtà non lo è. Perché ha sì l’obiettivo di inasprire le condizioni finanziarie per tutta l’economia italiana, ma con un preciso obiettivo: tenere sotto controllo l’elevata inflazione in tutto il mondo. Puntando sulla stabilità dei prezzi che rimane più importante che mai per preservare durevolmente la stabilità finanziaria.  Certo la normalizzazione delle condizioni finanziarie potrebbe mettere in luce fragilità e linee di frattura nel sistema finanziario. Gli intermediari finanziari non bancari rimangono fortemente esposti a un ciclo finanziario in svolta, nonostante la continua riduzione dei rischi. 

Questa svolta però sta diventando sempre più evidente nel settore immobiliare, sia nei mercati immobiliari commerciali, dove è visibile una chiara flessione, sia in quelli residenziali, che mostrano segni di correzione dopo diversi anni di espansione. In tutte queste sfide, la resilienza delle banche dell’area dell’euro è stata notevole. La resilienza delle banche dell’area dell’euro è in gran parte attribuibile alla solidità delle loro riserve di capitale e di liquidità, soggette a rigorosi controlli normativi e di vigilanza. Il rafforzamento dell’unione bancaria, e in particolare i progressi verso un sistema europeo comune di assicurazione dei depositi, afforzeranno la capacità del sistema finanziario della zona euro di resistere ai rischi futuri.

“Nonostante il susseguirsi di nuovi shock, il ruolo internazionale dell’euro è rimasto resiliente nel 2022”, ha detto Christine Lagarde, presidente della Banca Centrale Europea. “Questo è stato un anno che ha visto l’inizio della guerra della Russia in Ucraina, un aumento delle sanzioni economiche e un sostanziale aumento dei rischi geopolitici, tutti con potenziali ripercussioni per il sistema monetario internazionale. Tuttavia, la quota dell’euro rispetto ai vari indicatori dell’utilizzo della valuta internazionale ha continuato a attestarsi in media intorno al 20%. L’euro è rimasto la seconda valuta più importante a livello globale. Questa resilienza è stata degna di nota in un contesto di crescenti pressioni inflazionistiche a livello mondiale, in parte a causa degli aumenti dei prezzi energetici e alimentari legati alla guerra – che hanno portato a politiche monetarie più restrittive nelle principali economie e a tassi di interesse più elevati sulle principali valute internazionali”. Ma ci sono sviluppi futuri da monitorare per l’euro come valuta internazionale. “Il rapporto di quest’anno discute il futuro del sistema monetario internazionale dopo l’invasione dell’Ucraina da parte della Russia, esaminando le prove disponibili. Finora i dati non mostrano cambiamenti sostanziali nell’uso delle valute internazionali. Tuttavia, suggeriscono che lo status di valuta internazionale non dovrebbe essere dato per scontato. Questo nuovo panorama aumenta l’onere sui politici europei di creare le condizioni affinché l’euro possa prosperare. Il suo ruolo internazionale è sostenuto principalmente da un’Unione economica e monetaria (UEM) più profonda e completa, compreso il progresso dell’unione dei mercati dei capitali, nel contesto del perseguimento di politiche economiche sane nell’area dell’euro. L’Eurosistema sostiene queste politiche e sottolinea la necessità di ulteriori sforzi per completare l’UEM. Una maggiore integrazione economica e finanziaria europea sarà fondamentale per aumentare la resilienza del ruolo internazionale dell’euro in un’economia mondiale potenzialmente più frammentata”.

Nonostante alcuni miglioramenti osservati all’inizio dell’anno, le deboli prospettive macrofinanziarie continuano a rappresentare una sfida sia per i settori finanziari sia per quelli non finanziari. Le condizioni macrofinanziarie sono leggermente migliorate dalla pubblicazione della precedente Financial Stability Review grazie a una robusta ripresa post-pandemica, all’attenuarsi delle interruzioni della catena di approvvigionamento globale e al calo dei prezzi dell’energia. Detto questo, le prospettive rimangono altamente incerte, data la presenza di rischi al ribasso per la crescita accompagnati da persistenti pressioni inflazionistiche. Inoltre, gli indicatori di stress finanziario a breve termine hanno ripreso a crescere nel contesto di stress nei settori bancari di alcune economie mature, sebbene rimangano al di sotto dei livelli legati alla pandemia e alla guerra. Allo stesso tempo, esistono ancora vulnerabilità strutturali nel settore dell’intermediazione finanziaria non bancaria (NBFI) sotto forma di disallineamento di liquidità e leva finanziaria. L’elevata volatilità e i segnali di una minore liquidità del mercato stanno esponendo i mercati finanziari e il settore NBFI a dinamiche avverse come le vendite forzate di asset e stanno aumentando la probabilità che si materializzino eventi creditizi. Tali effetti di amplificazione potrebbero inasprire maggiormente le condizioni creditizie più ampie del previsto per quanto riguarda sia il costo sia la disponibilità del credito, e potrebbero smorzare la fiducia, indebolendo potenzialmente la resilienza dei settori non finanziari.

I mercati finanziari globali hanno visto un inizio insolitamente robusto del 2023, guidato da aspettative macroeconomiche ottimistiche basate sulla resilienza dell’economia dell’area euro a cavallo dell’anno, sulla riapertura dell’economia cinese più rapida del previsto e su un forte calo dei prezzi dell’energia. I solidi risultati finanziari societari, insieme alla minore volatilità sui mercati dei tassi di interesse, hanno spinto le valutazioni azionarie dell’area euro nuovamente al di sopra delle medie storiche. La propensione al rischio positiva ha iniziato a svanire a febbraio, in seguito al tono più aggressivo adottato dalle banche centrali a livello globale. L’inversione di rotta è stata più brusca a marzo, quando le tensioni inattese nei settori bancario statunitense e svizzero hanno provocato onde d’urto sui mercati finanziari globali.

Il rischio di aggiustamenti disordinati nei mercati finanziari è aumentato in un contesto di condizioni finanziarie più restrittive e di minore liquidità di mercato. I rinnovati timori di recessione a seguito delle tensioni nel settore bancario negli Stati Uniti e in Svizzera hanno ridotto significativamente le aspettative sui tassi ufficiali basate sul mercato. Le condizioni finanziarie si sono inasprite poiché le turbolenze del mercato hanno portato ad un ampliamento dei premi per il rischio di credito nell’area dell’euro. Nonostante ciò la propensione al rischio rimane fragile ed è molto sensibile alle sorprese per quanto riguarda le prospettive di inflazione, crescita e politica monetaria nelle economie mature. Pressioni inflazionistiche più persistenti potrebbero richiedere risposte di politica monetaria da parte delle principali banche centrali più significative di quelle attualmente previste dagli operatori di mercato. Tra le altre cose, un nuovo aumento dei prezzi dell’energia potrebbe anche comportare rischi al rialzo per l’inflazione e potrebbe aumentare la volatilità già elevata nei mercati dei tassi di interesse.

L’elevata volatilità nei mercati dei tassi di interesse ha contribuito a un sostanziale calo della liquidità sia nei mercati delle obbligazioni societarie che in quelli sovrani, lasciandoli più vulnerabili alle dinamiche avverse.

Va anche detto però che il settore finanziario non bancario è rimasto resiliente alle recenti tensioni nel settore bancario e alla volatilità dei mercati, ma i rischi di liquidità e di credito rimangono elevati. Le condizioni di mercato altamente volatili che hanno fatto seguito al riacutizzarsi delle tensioni nel settore bancario negli Stati Uniti e in Svizzera hanno fatto sì che i fondi che investono in titoli finanziari europei e statunitensi, così come quelli esposti ad attività più rischiose come le società ad alto rendimento, si trovino a fronteggiare importanti investitori.  Le imprese dell’area euro hanno beneficiato di profitti elevati nel contesto di una forte ripresa post-pandemia e di prezzi energetici più bassi, ma l’aumento dei costi pesa sulle prospettive. 

Negli ultimi mesi, le famiglie dell’area euro hanno sì beneficiato del calo dei prezzi dell’energia e della resilienza del mercato del lavoro, ma i tassi di interesse più elevati hanno continuato a pesare sempre più sulla dinamica del credito. La fiducia delle famiglie ha registrato una certa ripresa negli ultimi mesi, in linea con il marcato calo dei prezzi dell’energia e il conseguente calo dell’inflazione complessiva. Ma i redditi reali e i consumi delle famiglie rimangono sotto pressione a causa dell’inflazione persistentemente elevata, soprattutto per le fasce di reddito più basse. La contrazione del reddito reale, unita a tassi di interesse più elevati, sta compromettendo sempre più la capacità di servizio del debito delle famiglie, in particolare nel segmento dei prestiti al consumo. Una nota positiva è che finora la resilienza dei mercati del lavoro ha sostenuto i redditi, e lo spostamento verso i mutui ipotecari a tasso fisso negli ultimi anni ha protetto molte famiglie dall’impatto immediato dei tassi di interesse più elevati. Anche l’utilizzo di misure macroprudenziali basate sui mutuatari nella maggior parte dei paesi dell’area dell’euro negli ultimi anni ha contribuito a limitare l’accumulo di rischi. Detto questo, le vulnerabilità potrebbero riemergere nel caso in cui le condizioni del mercato del lavoro peggiorassero o i prezzi dell’energia aumentassero nuovamente.

Il ciclo del mercato immobiliare dell’area euro sta cambiando, poiché i tassi di interesse più elevati gravano sull’accessibilità economica

I mercati immobiliari residenziali dell’area dell’euro si sono notevolmente raffreddati nella seconda metà del 2022. L’attenuazione dell’inflazione dei prezzi degli immobili residenziali è evidente nella maggior parte dei paesi dell’area dell’euro, in particolare quelli (in particolare la Germania) che sono stati meno colpiti durante le crisi precedenti. Potrebbero essere giustificate correzioni ordinate dei prezzi, poiché le misure di sopravvalutazione hanno segnalato il potenziale di correzioni negli ultimi anni. Detto questo, in prospettiva futura, un calo dei prezzi potrebbe diventare disordinato poiché l’aumento dei tassi di interesse sui nuovi prestiti ipotecari compromette sempre più l’accessibilità economica e aumenta l’onere degli interessi sui mutui esistenti, soprattutto nei paesi in cui predominano i mutui a tasso variabile. Ciò è dimostrato anche dal numero record di banche – ancor più che durante la crisi finanziaria globale – che hanno segnalato un calo della domanda di mutui ipotecari nel primo trimestre del 2023. Allo stesso tempo, le banche dell’area euro hanno inasprito gli standard di credito per i mutui ipotecari prestiti considerevolmente, in un contesto di tassi di interesse in aumento e di deterioramento delle prospettive del mercato immobiliare.

Le banche dell’area euro si sono dimostrate resilienti agli attacchi di stress bancario in alcune economie avanzate

Lo stress nei settori bancario statunitense e svizzero ha suscitato preoccupazioni sulla salute di alcuni settori del settore bancario, sebbene l’impatto sia stato limitato nell’area dell’euro in presenza di fondamentali bancari solidi. Il sentimento rialzista del mercato nei confronti delle banche dell’area euro, prevalente dopo la pubblicazione della precedente Financial Stability Review, si è invertito bruscamente nella prima metà di marzo. Il fallimento di tre banche di medie dimensioni negli Stati Uniti – la Silicon Valley Bank, la Signature Bank e successivamente la First Republic – così come l’acquisizione di Credit Suisse in Svizzera, hanno portato a preoccupazioni più ampie nei mercati riguardo all’esposizione delle banche al reddito fisso a lungo termine titoli, il costo e la stabilità del finanziamento dei depositi in un contesto di crescente digitalizzazione dei servizi bancari, sostenibilità del modello di business e pratiche di gestione del rischio delle banche. I prezzi delle azioni bancarie dell’area dell’euro sono crollati bruscamente, mentre sono emersi segnali di tensione nei mercati delle obbligazioni bancarie più rischiose, a seguito della decisione delle autorità svizzere di svalutare gli strumenti AT1 del Credit Suisse Group prima che il suo capitale proprio fosse esaurito. Tuttavia, data la natura peculiare delle fonti di stress bancario statunitense e svizzero, le tensioni sono rimaste contenute e le implicazioni più ampie per le banche dell’area euro sono state limitate. La resilienza del settore bancario dell’area dell’euro è stata, nel complesso, sostenuta da solide posizioni di capitale e liquidità e da un notevole miglioramento della qualità delle attività e della redditività negli ultimi anni.

Le tensioni sui mercati azionari e obbligazionari delle banche dell’area euro sono emerse in seguito alle tensioni bancarie statunitensi e svizzere, ma le banche dell’area euro rimangono resilienti

La redditività operativa delle banche è migliorata ulteriormente nel 2022, ma le prospettive sono diventate più incerte a causa delle vulnerabilità dei settori non finanziari. Sostenute da tassi di interesse più elevati e bassi accantonamenti per perdite su prestiti, le banche dell’area euro hanno mostrato un robusto slancio degli utili per tutto il 2022. Ciò è particolarmente vero per le banche nei paesi in cui prevalgono i prestiti a tasso variabile. Sebbene la redditività della maggior parte delle banche dell’area dell’euro abbia beneficiato dell’aumento dei margini di interesse, sono aumentate le incertezze sulle prospettive di redditività. In effetti, i benefici sul reddito da interessi netti derivanti da tassi di interesse più elevati potrebbero rivelarsi inferiori al previsto, date le aspettative di tassi di interesse più bassi più recenti e un recupero dei tassi sui depositi. Inoltre, un contesto caratterizzato da prospettive di crescita economica più contenute, abbinato a standard di credito considerevolmente più severi e ad un crollo della domanda di credito, potrebbe pesare sulla crescita dei volumi in futuro. Di conseguenza, le banche potrebbero trovarsi ad affrontare il rischio di costi di accantonamento più elevati (che tendono ad aumentare notevolmente in prossimità di eventi creditizi), con le banche meglio capitalizzate che tendono ad accantonare significativamente più delle banche con un margine di capitale inferiore.

Le prospettive di maggiori costi di finanziamento bancario stanno aumentando i rischi al ribasso per gli utili bancari dell’area euro, mentre una base di depositi stabile sta limitando i rischi di finanziamento. I costi di finanziamento delle obbligazioni bancarie sono aumentati notevolmente dall’inizio del 2022 a causa dei tassi di interesse più elevati e, più recentemente, delle accresciute preoccupazioni del mercato nei confronti delle banche. Pertanto, il rinnovo delle obbligazioni in scadenza aumenterà i costi di finanziamento sul mercato delle banche in futuro. Le banche potrebbero anche trovarsi ad affrontare una pressione al rialzo sui costi di finanziamento se la concorrenza per i depositi dovesse aumentare e tradursi in una più rapida revisione dei prezzi dei depositi. In particolare, nei paesi in cui prevalgono i prestiti a tasso fisso, i costi di finanziamento più elevati rendono più difficile per le banche finanziare attività a basso rendimento fino alla scadenza. Detto questo, i parametri normativi standard suggeriscono una forte resilienza della liquidità nel complesso, nonostante un recente calo della liquidità di finanziamento delle banche. 

Anche una maggiore necessità di rispondere ai rischi informatici e climatici e le forti interconnessioni con il settore NBFI potrebbero rappresentare una sfida per le banche dell’area euro. Oltre agli ostacoli ciclici associati alle difficili condizioni macrofinanziarie, le banche dell’area dell’euro devono portare avanti la trasformazione digitale, anche per poter rispondere alla crescente minaccia dei rischi informatici. Devono inoltre gestire le implicazioni della transizione verso un’economia più verde. I risultati del secondo stress test climatico top-down condotto dalla BCE sull’intera economia suggeriscono che, sebbene l’impatto complessivo della transizione verde sia limitato rispetto alle dimensioni del portafoglio, esso aumenta le perdite attese delle banche e il fabbisogno di accantonamenti a breve termine.

Il completamento dell’unione bancaria rafforzerebbe ulteriormente la resilienza del sistema finanziario

Nel complesso, le prospettive per la stabilità finanziaria rimangono fragili, con le tensioni negli Stati Uniti e in Svizzera che riportano alla ribalta le vulnerabilità del settore bancario in un contesto macrofinanziario incerto.Le vulnerabilità preesistenti potrebbero diventare più evidenti e i rischi potrebbero diffondersi in diversi settori, qualora si rivelassero ulteriori sacche di vulnerabilità negli Stati Uniti o in altri settori bancari e/o le condizioni macrofinanziarie peggiorassero. Il concretizzarsi di rischi al ribasso per la crescita economica, un’inflazione più persistente o un inasprimento disordinato delle condizioni finanziarie potrebbero mettere in luce le vulnerabilità esistenti, in particolare quelle associate agli elevati livelli di debito in tutta l’economia, nonché il potenziale di aggiustamenti disordinati sia nei mercati finanziari che in quelli delle attività materiali. Allo stesso tempo, shock come il mancato raggiungimento di un accordo politico sul tetto del debito pubblico statunitense o un ulteriore inasprimento delle tensioni geopolitiche potrebbero far materializzare queste vulnerabilità, possibilmente simultaneamente.

Ecco perché secondo la BCE, preservare la resilienza del settore finanziario rimane fondamentale in una fase di svolta del ciclo finanziario. Alla luce dell’elevata incertezza, che comporta vulnerabilità accumulate e segnali di una svolta del ciclo finanziario, la politica macroprudenziale dovrebbe continuare a concentrarsi sul garantire che il sistema finanziario rimanga in grado di resistere agli shock avversi. Le riserve di capitale macroprudenziali esistenti dovrebbero pertanto essere mantenute per preservare la resilienza del settore bancario, poiché le condizioni per il loro rilascio non sono ancora state soddisfatte. In alcuni paesi si potrebbe ancora prendere in considerazione un aumento mirato dei requisiti di riserva di capitale. Infine, le misure basate sui mutuatari di competenza delle autorità nazionali dovrebbero continuare a garantire sani standard di prestito e la sostenibilità del debito delle famiglie, in un quadro in cui le misure basate sul capitale e quelle basate sui mutuatari si completano a vicenda. Ma questo è un capitolo che si potrà scrivere nei prossimi mesi.